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既然未來無法預測,如何找到未來業績優秀的基金產品?

2020-09-01 15:46   編輯:鑫風口一站式高端投融資理財平臺及理財師平臺   微信公眾號:鑫風口/xfkoucom


在霍華德.馬克斯的《不確定性II》在這篇備忘錄中,馬克斯先生再次提到了“預測未來是不靠譜的”這個觀點。那么既然未來是不可預測的,我們做投資只能從歷史中去了解未來發生的一個概率。今天的凈值曲線代表的是過去,那么又如何從過去看未來呢?

未來的凈值曲線會來自兩個方面:1)產品風格和市場風格的匹配;2)基金管理人持續的超額收益能力。對于第一種,我們又回到了要去“預測未來”的老路,拉長時間看要持續捕捉到市場風格是一個極其困難的事情。那么找到第二種,具有持續超額收益能力的管理人就讓持有人的工作更加簡單,只要長期持有具有超額收益能力的基金產品就可以了。

購買基金是站在現在看未來

投資是一個關于未來的游戲,歷史只是一個參考,未來才是最重要的。我們評價一個基金經理能力時,不可避免會用到大量的歷史表現數據。歷史數據能作為一個參考,但是歸根到底,大家買基金是買的未來。在專業的資產管理機構宣傳材料上,都會寫上這么一句話“歷史業績不等于未來”。


許多人買基金,經常會有一種“幻覺”,認為一個基金的歷史收益率是能夠重復的。這個問題對,也不對。對的方面是,確實有一些基金經理具有長期的超額收益能力,歷史數據足夠長,超額收益足夠穩定,表明基金經理的能力就越強。而不對的方面是,收益率的來源分為三個部分:Beta(市場表現)、Smart Beta(風格匹配)、Alpha(超額收益能力)。

關于Beta,這是最容易理解的,也就是大盤的表現。假設一個主動管理的股票基金,如果整個指數上漲了50%,那么高倉位運作的主動管理基金,大概率收益也不會太差。這個就是Beta部分帶來的收益。還有一部分是行業的Beta。如果科技股指數過去一年上漲了50%,那么一個科技股基金的表現大概率也會比較好。同樣,如果消費品指數過去一年上漲了50%,那么一個消費品基金的表現也會比較好。

Smart Beta(風格因子),是最容易被大家忽視的。這個市場里面有各種各樣的風格因子,比如我們常見的成長股風格或者價值股風格,還有大小盤風格,流動性風格等等。有些風格因子是不穩定的,長期看并不會影響收益的好壞。比如市值因子就是一個典型,長期看拿著小盤股或者大盤股,并不會帶來顯著的收益。從歷史上看,A股的投資風格輪動也很明顯。2013到2015年是成長股風格,到了2016到2018年是價值股風格。2019年是兩種風格都有比較好的表現機會??疵绹?,過去低估值因子表現很好,但是過去幾年成長因子明顯跑贏低估值因子。

最后是Alpha,就是這個基金管理人獲得超額收益的能力。這個能力多種多樣,有些人是自下而上個股挖掘能力強,有些人是自上而下行業配置能力強,還有類似于西蒙斯的文藝復興那種,是技術能力強。Alpha的核心是,這是一種能夠保留一段時間,并且大概率能持續的能力。

對于我們選擇基金經理來說,最重要的是能找到能提供持續Alpha的基金管理人,然后如同芒格說的,坐在那里不動就行了。這需要我們能夠識別哪些收益來自Beta,哪些收益來自Smart Beta。對于個人投資者來說,最大的問題是把來自市場的Beta收益線性化。大部分個人投資者都是在牛市頂部買基金量最大,因為大家把市場收益率線性化了。這就是為什么許多人買基金會虧錢,歷史不代表過去,但歷史可以作為一個參考。

有管理的選股體系

我們發現,長期看自下而上選股在A股能獲得不錯的效果,但是光靠選股面臨兩個問題:1)業績的可復制和可持續性如何保證;2)有時候波動過大會導致持有人體驗不佳,最終賺不到錢。

歷史上看,這也是成長股風格最大的問題:波動過大,導致大部分持有人虧錢。成長股投資往往有兩種不太好的波動。第一種是基于機制風格,可能會在幾年中業績特別好,但是最終風格切換后,凈值出現劇烈下跌,而且會很長一段時間回不來。假設一個基金過去5年凈值從1塊錢增長到了2塊錢,表面上看,這是非常不錯的業績。但是如果是從1塊錢一度增長到4塊錢,再跌回到2塊錢,大概率絕大多數投資者都是虧錢的。第二種是本身波動比較大,基金從1塊錢增長到了2塊錢,但是中間一度從2塊錢跌會到1塊錢再反彈回2塊。這個基金雖然面值也在新高,但大部分持有人是無法忍受巨大回撤的。

波動是成長股投資的宿命,因為成長股本來確定性就不如價值股,基本面天然波動大。同時成長股因為商業的不穩定,導致估值波動也大,兩者一疊加造成了成長股的高波動。

我們需要一個“有管理的選股體系”:從中觀視角出發,自下而上選取景氣度向上和景氣持續的行業中、具有業績動量的優秀公司,并對標的不斷跟蹤迭代。

基金經理如同一個球隊教練,一方面要儲備好球員、并選擇這個階段狀態比較好的球員上場(選擇景氣向上行業、具有業績動量的優秀公司),另一方面也要按照對手情況進行針對性的排兵布陣(保持組合的攻守均衡,應對不同市場變化)。

我們認為組合管理能力,是一個基金經理非常核心,但在國內又被忽視的能力。英文里面的公募基金叫做Portfolio Manager,而組合管理叫做Portfolio Management,這是兩個非常接近的單詞,意味著組合管理才是基金經理非常重要的工作。

一方面,“好狀態的好球員”是他能夠不斷獲得超額收益的主要來源,另一方面,隨著他投資框架的成熟,配置方面的收益貢獻也在提升。

可持續的超額收益能力

投資中不可避免的一個問題是“時間久期”。長期是反人性的,絕大多數人追求短期反饋。在中國的資產管理行業,由于客戶的持有久期最短只有一天(今天買入,第二天就可以贖回),一個好的基金產品,也需要做到短期不同階段都要有所表現。一個好的基金產品,往往是每個階段都有超額收益,同時每個階段表現都不差,而不是依靠某一個時間段來迅速獲得超額收益。

長期超額收益和整個社會結構變化掛鉤。比如說過去中國經濟發展很大一部分來自人口周期,那么有人口周期屬性的行業,往往能帶來超額收益。這也是為什么堅持在景氣向上或者保持的行業選股的原因。另一部分的超額收益來自質地,優秀企業創造價值的能力,自然比平庸的企業要大,這一塊的超額收益可以通過自下而上選股獲得。

從景氣行業和公司業績動量出發的投資方法,從某種程度上講,不用去預判市場風格,對不同風格都有較好的適應性。

長期持有具有“能力”的基金產品

投資收益的短期由運氣主導,長期由能力主導。如同評價一個運動員的能力,打好了一場比賽可能是運氣成分,但是每場比賽都能打好,那就說明是有能力的。對于持有人來說,長期持有具有超額收益能力的基金產品,然后放著不動就行了。

對于普通持有人來說,并沒有把握市場風格的能力。事實上,任何形式的“擇時”都是非常不靠譜的。在霍華德.馬克斯最新的備忘錄《不確定性II》中,他提到“人們總是傾向于將信仰交付給某個流行的“預言家”。當他的預測并不完美時,人們就尋找下一個。他們永遠不會說,我猜預測是根本不靠譜的?!焙翢o疑問,如果判斷對某一種風格或者行業機會,買入最極致的基金,一定會獲得很高的收益率。然而,誰又有能力去判斷呢?我們并不知道市場會如何演繹,后視鏡看問題永遠清晰無比。

一個具有長期超額收益能力的基金,是普通持有人能夠長期持有的品種。超額收益是一個基金經理真正的能力,意味著長期收益并不依賴于好運氣。

(以上觀點僅代表嘉賓個人觀點)


(來源:第一財經資訊)

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